Kurssikehityksen pitkä ja lyhyt jatkuvuus
Ehkä olisi syytä käyttää momentum ilmiön tai strategian sijaan jotain muuta nimitystä, teknisessä analyysissä on myös menetelmä joka kulkee momentumin nimellä ja tarkoittaa varsin eri asiaa.
Sopiva voisi olla vaikka tuo otsikon kurssikehityksen jatkuvuus, vastakohta sille on contrarian ja se olisi käänteinen kurssikehitys tai kurssikehityksen käänne.
Uusi, tuore ja mielenkiintoinen artikkeli, tekijät Gutierrez ja Prinsky, julkaistu jo Journal of Financial Markets lehdessä, joten ilmaiseksi artikkelia ei taida enää löytyä.
Tutkijat ovat löytäneen kurssikehityksen jatkuvuus ilmiöstä kaksi komponenttia, lyhytaikaisemman, suhteellisen (Relative-return momentum) ja pitkäaikaisen, poikkeavatuottoisen (Abnormal-return momentum).
Näistä lyhytaikainen komponentti vaihtuu noin 12 kuukauden keston jälkeen tuottamaan keskiarvoa vähemmän kun taas pitkäaikainen komponentti jatkaa ylituottoa 60 kuukauteen asti.
Tuon pitkäaikaisen, poikkeavatuottoisen (Abnormal-return momentum) kurssikehityksen yhtiöt löytyvät tuoton varianssin avulla. Vertaamalla yksittäisten osakkeiden tuottoa viiden vuoden tuoton varianssiin löydetään poikkeavan korkeita tai matalia tuottoja antavia yhtiöitä.
Kuvassa on esitettynä komponentit lyhytaikainen (REL-only), pitkäaikainen ABN-only ja niiden yhteinen kehitys REL_ABN.
Tutkimuksessa on myös selvitetty mahdollisia lähteitä ko. kehitykselle ja selitykseksi on noussut instituutioiden kaupankäynti. Syynä taas kerran on markkinareaktio, jossa instituutiot ylireagoivat suhteellisen jatkuvuuden yhtiöihin ja alireagoivat poikkeavatuottoisen jatkuvuuden yhtiöihin.
Momentumstrategian toimivuus HEX:issä
Lämmittelytekstien jälkeen mennään asiaan eli mitä tutkimukset sanovat Momentumstrategian toimivuudesta Helsingin pörssissä. Eräs tuoreimmista tutkimuksista on Mikko Yli-Kahilan gradu Momentumstrategian toimivuus ja riippuvuus suhdannevaihteluista Helsingin Arvopaperipörssissä
Tässä tekijän tiivistelmä:
Tutkielman tarkoituksena on tutkia, onko osaketuottojen jatkuvuuteen perustuvaa mometumstrategiaa ollut mahdollista hyödyntää Helsingin Arvopaperipörssissä vuosina 1994–2003. Lisäksi tutkitaan strategian toimivuuden riippuvuutta osakemarkkinoiden suhdanteen vaihteluista, mitä ei ole aikaisemmin tutkittu suomalaisella aineistolla.
Tutkimusaineistona on käytetty Helsingin Arvopaperipörssin päälistalle noteerattujen osakkeiden kuukausittaisista päätöskursseista laskettuja logaritmisia tuottoja, jotka on oikaistu osakekohtaisista splittauksista ja rahastoanneista. Markkinatuottona on käytetty portfolioindeksin kuukausittaisista päätöskursseista laskettuja logaritmisia tuottoja.
Tutkimusmenetelmänä on käytetty Jegadeeshin ja Titmanin (1993) esittelemää portfoliolähestymistapaa, jossa osakkeet jaotellaan aikaisempaa tuottoon perustuen voittaja- ja häviäjäportfolioihin. Momentumstrategian tuottojen tilastollista merkitsevyyttä on tutkittu yksisuuntaisella studentin t-testillä.
Tutkimustulosten mukaan momentumstrategia, jossa ostetaan aikaisemmin hyvin menestyneitä osakkeita ja myydään lyhyeksi aikaisemmin huonosti menestyneitä osakkeita, on ollut tuottoisa tutkitulla ajanjaksolla. Tuloset eivät kuitenkaan suurelta osin olleet tilastollisesti merkitseviä, joten tuloksia momentumstrategian tuottoisuudesta voidaan pitää vain suuntaa antavina. Lisäksi tutkimustuloksia tulkittaessa on syytä ottaa huomioon Helsingin Arvopaperipörssin erityispiirteiden, kaupankäyntikustannusten, tutkimusajanjakson ja laskentamenetelmien vaikutukset strategian tuottoihin.
Sitten vielä sijoittajaa varten pari tulosta:
Parhaiten tuotti strategia, jossa osakkeet valittiin aikaisemman yhdeksän kuukauden tuottoon perustuen ja pidettiin seuraavat kolme kuukautta, jolloin arbitraasituotto oli 1,51 prosenttia kuukaudessa.
Senttiosakkeiden eli alle yhden euron osakkeiden pois jättäminen vahvisti hieman momentumtuottoja ja niiden tilastollisia merkitsevyyksiä tutkituilla strategioilla.
Suhdanteen vaikutuksesta: Tutkimustulosten mukaan arbitraasiportfolioiden tuotot painottuivat aikaan, jolloin koko osakemarkkinat olivat laskusuunnassa. Tämä pätee erityisesti lyhyempiin strategioihin, nousevilla markkinoilla jonkin verran tuottavampia olivat pidemmät strategiat.
Ja usein momentumin selityksenä pidetystä väitteestä ostettujen osakkeiden suuremmasta riskistä ja sen myötä suuremmasta tuotosta: Tässäkään tutkimuksessa ei riskiero ollut selittävä tekijä.
Kurssihistoriasta ennustamisen jatkuvuus
Kirjallisuuden mukaan yleensä kolme kurssihistorian ajanjaksoa on sidoksissa tulevaan tuottoon seuraavasti: Kuukauden käänne eli menestyjä vaihtuvat häviäjiksi; vuoden tähtäimellä hyvin tuottaneet jatkavat keskimäärin parempina ja vuotta pidemmällä ajanjaksolle taas käänteinen kehitys.
Grinblattin & Moskowitzin tutkimuksen “Predicting stock price movements from past returns: the role of consistency and tax-loss selling” kohteena on tämä tuottojen ennustettavuus menneisyyden tuotoilla ja erityisesti veromyyntien vaikutus ja tutkimuksessa on pyritty vakioimaan yrityskoon, P/B-arvon, toimialan ja Tammikuu-efektin vaikutus. Aineistona olivat USA:n osakkeet 1963–1999, osin myös suppeammalla aikavälillä.
Tämän tutkimuksen tulos on menneisyyden menestyksen pysyvyys kaikilla aikaväleillä. Tyypilliselle yritykselle parhaassa momentum ryhmässä voisi saada kaksinkertaisen tuoton.
Toinen johtopäätös on joulukuun verotussyistä tapahtuvien myyntien voimakas vaikutus tuottoihin, erityisen voimakasta vaikutus on menneisyyden häviäjien joulukuun tuottoon.
Henkilökohtaisesti minua hämmästyttää, että tutkimukseen on valittu selittäviksi ajanjaksoiksi kuukausi, vuosi ja kolme vuotta. Hämmästyttää siksi, että pidän näitä aikarajoja momentum contrarian käyttäytymisen käännepisteinä joten juuri niiden pisteiden ennustearvo tulevaisuuteen on minusta huono.
Momentum ilmiön syistä
Momentum ilmiölle on esitetty kaksi pääasiallista syytä: sijoittajien konservatiivisuus ja informaation hidas diffuusio. Sijoittajien konservatiivisuus on lähinnä psykologinen selitys ja tarkoittaa, että sijoittajat eivät kovin helposti muuta mieltään jostain osakkeesta vaikka saavat uutta ja aiemmasta poikkeavaa tietoa siitä. Informaation hidas diffuusio on peräisin sijoittajien kyvyttömyydestä löytää runsaasta ja jo muiden saatavilla olevasta informaatiosta oleellista tietoa.
Doukas ja McKnight tutkivat 13 Euroopan valtiossa aikavälin 1988–2001 datalla näitä kahta osakkeiden menneen menestyksen vaikutusta tulevaa kurssikehitykseen.
Kolme keskeistä tulosta:
1) Tutkimuksen mukaan Rowenhorstin 1998 toteama eurooppalaisten osakepörssien momentum on säilynyt ja on tilastollisesti merkitsevänä yhdeksässä tutkitusta 13 pörssistä.
2) Momentum strategia toimivuus on sidoksissa osakkeita tutkivien analyytikkojen lukumäärään siten että pienempään analyytikkomäärään liittyy suurempi momentum.
3) Analyytikkojen tulosten hajonta oli kääntäen verrannollinen momentum strategian tuottoon. Tutkimuksen lopputulos on, että momentum on tulos sekä asteittaisesta informaation diffuusiosta että sijoittajien konservatiivisuudesta.
John A. Doukas and Phillip J. McKnight. 2005
European Momentum Strategies, Information Diffusion, and Investor Conservatism. European Financial Management 11:3, 313–338
Rouwenhorst K.G., 1998
International Momentum Strategies
The Journal of Finance, Vol 53, 1998, 267-284.
Momentumstrategia
Lyhyesti momentumstrategia tarkoittaa menettelyä, jossa ostetaan noin 3-12 kuukauden kuluessa parhaiten menestyneitä osakkeita ja myydään vastaavasti huonoimmin menestyneitä.
Akateemisen tutkimukset avainjulkaisu momentumstrategiasta on Jegadeesh & Tiltaman vuodelta 1993. Tutkimuksessa osakkeet oli jaettu Kymmeneen portfolioon ja niistä muodostettiin long-short pareja. Paras tuotto saatiin kun osakkeiden valintaan käytettiin 12 kuukauden tietoja ja ylläpitoa jatkettiin 3 kuukautta, strategian ylituotto oli 1,3 % kuukaudessa. Vastaavasti 6 kuukauden muodostumisjaksolla saatiin 1 %:n ylituotto ylläpitojakson pituudesta riippumatta.
Rouwenhort toisti Jegadeesh & Tiltaman tutkimuksen 12 Euroopan maassa käyttäen aikavälin 1978-1995 kurssitietoja. Tulokset olivat hyvin samanlaisia myös Euroopassa.
Näiden muiden maiden tutkimusten ongelmana ovat aina suomalaissijoittajalle kuinka hyvin tulokset on sovellettavissa Helsingin osakkeisiin. Käsiini ei ole sattunut tiedelehtiin päätynyttä tutkimusta HEX/OMXH aineistosta, mutta sen sijaa joitain erinomaisin arvosanoin hyväksyttyjä opinnäytteitä on suomalaisaineistost tehty.
« Edellinen sivu